Sebastián Galiani : « Cette transformation a besoin de temps et de continuité »

«Une dévaluation, même en sortant des bandes de change, me semble une absurdité », a averti Sebastián Galiani, économiste et ancien secrétaire à la Politique économique de l'Argentine.

Cette déclaration intervient quelques jours après le résultat surprenant des élections au Brésil, où Luiz Inácio Lula da Silva a été réélu pour un quatrième mandat présidentiel. Le triomphe a provoqué une réaction négative sur les marchés financiers, boursiers et de change, tant chez le plus grand partenaire du Mercosur qu'en Argentine.

L'épisode brésilien a approfondi un débat déjà installé parmi les économistes : la nécessité d'accumuler des réserves au sein du Banque centrale de la République argentine (BCRA) et la pression de plusieurs analystes pour que le gouvernement de Javier Milei ajuste sa politique monétaire et de change.

— Ces dernières semaines, plusieurs débats sur la politique économique du gouvernement se sont ouverts. L'un concerne la stratégie d'accumulation des réserves du BCRA. Quelle est votre position quant à ses effets sur l'économie réelle et financière ?

— Lorsque nous avons discuté l'année dernière, j'ai souligné que l'Argentine devait avancer avec une politique d'accumulation de réserves, et je pense toujours la même chose. Ce qui me semble, c'est qu'en dernier lieu, le débat sur les réserves est devenu otage d'une autre discussion : comment faire pour que l'économie reprenne sa croissance.

Ceux qui croient que la reprise nécessite un taux de change réel plus élevé veulent que la Banque centrale accélère les achats de dollars, même en émettant plus de pesos sans les stériliser, c'est-à-dire au prix d'une inflation plus élevée. En revanche, ceux qui pensent qu'il faut privilégier une désinflation plus rapide préfèrent qu'elle achète moins, ou directement qu'elle arrête d'acheter.

« Ma position est de maintenir le rythme des achats de réserves, voire de l'augmenter, mais en veillant toujours à ce que cela ne compromette pas la désinflation »

Je ne partage aucune de ces deux positions. Ma posture est de maintenir le rythme des achats, ou même de l'augmenter, en tenant compte du fait que l'année prochaine un excédent commercial plus important est attendu. Mais toujours en veillant à ce que cela ne compromette pas la désinflation.

L'important est de séparer la décision d'accumuler des réserves de la politique monétaire. La Banque centrale peut acheter des dollars sans que cela implique nécessairement une expansion monétaire incompatible avec l'objectif de continuer à baisser l'inflation.

— La Banque centrale contient-elle le taux de change pour favoriser la désinflation, ou son évolution reflète-t-elle un excédent commercial supérieur aux prévisions du gouvernement et des analystes ?

— Il est très difficile de le savoir. Il me semble qu’il y a un aspect parfois perdu de vue dans cette discussion, à savoir que l’économie argentine change beaucoup. Le développement de l’énergie et des mines, par exemple, laisse penser que le taux de change réel d’équilibre peut être beaucoup plus bas que par le passé. De plus, cette année, l’Argentine enregistrera un excédent commercial de plus de 20 milliards de dollars et également un excédent du compte courant de la balance des paiements. Et pour l’année prochaine, un excédent commercial encore plus important est attendu.

Il faut également tenir compte du fait que les termes de l’échange sont assez bons. C’est important car, lorsque les termes de l’échange s’améliorent, le taux de change réel d’équilibre tend à s’apprécier. Autrement dit, si l’on corrigeait les comparaisons historiques par ce facteur, on trouverait probablement que le peso n’est pas aussi surévalué qu’il n’y paraît.

Enfin, j’ai vu certains calculs qui ajustent le taux de change réel historique par la productivité totale des facteurs, et là, j’ai mes doutes. L’argument théorique souvent utilisé pour justifier ces ajustements est l’effet Balassa-Samuelson. Mais cet effet ne dépend pas de la productivité de toute l’économie, mais de l’augmentation de la productivité des secteurs produisant des biens échangeables par rapport à celle des secteurs non échangeables, et de l’évolution de cette relation dans d’autres pays. Ce n’est pas la même chose, et les conclusions peuvent être très différentes.

C’est pourquoi, il me semble qu’il faut faire preuve de beaucoup de prudence avec ces comparaisons. Il n’a pas beaucoup de sens de dire qu’il y a un retard de change simplement parce que le dollar est bon marché par rapport à d’autres moments de notre histoire. L’économie argentine d’aujourd’hui n’est pas la même que celle d’il y a dix ou vingt ans.

— Et la politique monétaire n’est-elle pas très contractive ?

— Une politique monétaire excessivement restrictive peut provoquer une appréciation supplémentaire du peso qui, éventuellement, s’avérera insoutenable. Cependant, il n’est pas évident que la politique monétaire actuelle soit particulièrement restrictive. En fait, les taux d’intérêt réels à court terme résultant des opérations de la Banque centrale sont bas.

Il est vrai que les réserves obligatoires bancaires restent élevées et qu’elles exercent également un effet contractif sur l’économie. Dans tous les cas, l’important est de reconnaître les dilemmes auxquels fait face la politique économique. Toute intervention a des avantages potentiels, mais aussi des coûts. L’analyse doit prendre en compte les deux, au lieu de proposer des mesures comme si leurs conséquences étaient sans importance ou pouvaient être évitées.

— Lorsque nous avons discuté en octobre de l’année dernière, vous affirmiez que les conditions étaient réunies pour avancer à court terme vers un régime de change unique et librement flottant. Cependant, le gouvernement a choisi de maintenir un système de bandes de change. Pensez-vous toujours qu’il serait opportun d’avancer maintenant vers une flottation complète ?

— Je continue de penser que le régime vers lequel l’Argentine devrait se diriger est celui d’une flottation du change aussi libre que possible, avec une pleine mobilité des capitaux et les interventions habituelles qu’une banque centrale peut utiliser dans ce type de régimes.

L’année prochaine, nous aurons une année électorale qui, en Argentine, génère généralement beaucoup de turbulences financières, étant donné que deux forces politiques aux modèles de pays très différents s’affrontent.

S’ajoute à cela le fait que nous sommes encore en plein processus de désinflation, où maintenir les attentes ancrées est fondamental. C’est pourquoi, il faudrait être très prudent en prenant des mesures qui pourraient limiter la capacité du gouvernement à faire face à une éventuelle dollarisation des portefeuilles ou qui pourraient provoquer un désancrage des attentes d’inflation.

— Le PIB a chuté de 2,9 % en juillet et l’activité s’est stagnée en août, avec une hausse de seulement 0,1 %. L’Argentine est-elle entrée en récession, dans un stagnation prolongée, ou traverse-t-elle un processus de reconversion en raison des nouvelles règles de politique économique (moins de régulations, baisse des impôts nationaux et ouverture commerciale) ?

— Je crois que deux phénomènes se produisent simultanément. D’une part, l’Argentine traverse une transformation économique très importante. Nous sortons d’une économie très protégée, dans un monde où certains secteurs industriels auront difficilement la possibilité de rester compétitifs.

Cela génère une réallocation des ressources, avec des secteurs comme le minier et l’agro-industrie qui croissent très fortement, tandis que d’autres se contractent. Mais cela ne signifie pas que l’industrie va disparaître. De nombreux secteurs industriels resteront compétitifs et d’autres nouveaux émergeront, en tirant parti des opportunités offertes par l’énergie bon marché de Vaca Muerta.

Mais, en outre, l’économie était en bonne voie de récupération et a subi plusieurs chocs importants. D’abord, la victoire d’Axel Kicillof lors des élections provinciales d’octobre de l’année dernière, qui a généré une forte dollarisation des portefeuilles, des pressions inflationnistes et une réponse du gouvernement qui a fini par restreindre fortement le crédit. Ensuite, se sont ajoutés les chocs des prix du pétrole et de la viande. Entre la restriction du crédit et la baisse du salaire réel, la consommation s’est stagnée et l’économie a perdu de son dynamisme.

Nous ne commençons à voir des signes positifs de reprise du salaire réel et de l'activité qu'à présent. Mais nous avons devant nous une année électorale présidentielle, qui en Argentine génère toujours une grande incertitude financière. Dans ce contexte, les projections de FIEL visent une croissance de seulement 2,1 % pour 2027.

Néanmoins, même avec ces chiffres, le gouvernement du président Milei laisserait une croissance cumulée du PIB d'environ 7 %, similaire à celle de l'OCDE sur cette période et très supérieure à celle enregistrée lors du dernier gouvernement de Cristina Fernández de Kirchner, de celui de Mauricio Macri et de celui d'Alberto Fernández. De plus, ce serait le seul de ces gouvernements à laisser une croissance du produit par habitant, ce qui permet, en définitive, d'améliorer de manière durable la qualité de vie des Argentins.

— Si la trajectoire du gouvernement vise l'assainissement macroéconomique, la dérégulation, la baisse des impôts et l'ouverture commerciale, y a-t-il une marge pour des politiques actives qui relancent la consommation et les secteurs qui ne subsistaient que grâce au protectionnisme et aux subventions ?

— Je n'ai aucun doute que plus la consommation se rétablira d'ici aux élections, mieux ce sera pour le gouvernement. Mais pour cela, nous avons besoin que le salaire réel et l'emploi se rétablissent. Un chemin est de continuer à avancer graduellement, avec des salaires qui gagnent un peu chaque mois sur l'inflation et qui relancent la consommation. Bien sûr, comme l'ont souligné plusieurs économistes, toute amélioration dans la communication et la gestion de la politique monétaire qui contribue à ce processus est la bienvenue.

— Certains économistes proposent d'accélérer la reprise par une dévaluation, voire en sortant des bandes de change. D'autres proposent une dépréciation du peso dans les bandes existantes, via une politique monétaire plus souple.

— La première alternative me semble une absurdité. Je serais très prudent avec la seconde, surtout en année électorale. Pour que cela fonctionne, la dépréciation du peso ne devrait pas désancrer les attentes d'inflation et, de plus, ses effets positifs sur l'activité devraient compenser la baisse du salaire réel. Je ne suis pas sûr que l'une ou l'autre de ces deux conditions puisse être garantie.

La désinflation est l'un des principaux succès économiques de cette gestion, et la mettre en danger pour tenter d'accélérer la reprise me semble un pari risqué. Cela ne signifie pas défendre un taux de change fixe ni empêcher le dollar de s'ajuster si les conditions économiques l'exigent. C'est précisément pour cela qu'il existe des bandes de change. Le peso a encore de la marge pour se déprécier considérablement avant d'atteindre le plafond de la bande.

En définitive, je pense qu'il faut évaluer avec soin les avantages et les risques potentiels des changements proposés, en particulier dans un contexte de telle incertitude politique.

— Après près de 25 ans de patience face au déclin économique et à l'élargissement de l'écart du PIB par habitant avec d'autres pays qui ont réussi à se stabiliser grâce à des plans réussis, pourquoi pensez-vous que les Argentins sont devenus impatients précisément maintenant, alors que le programme économique commence à montrer des résultats ?

— L'Argentine est un pays complexe. Une part importante de la population préfère toujours une économie fortement étatique, protégée de la concurrence étrangère, fondée sur la substitution des importations et des tarifs subventionnés. Ce groupe s'éloigne de ce modèle lorsque ses déséquilibres deviennent trop évidents, notamment à travers l'inflation.

De l'autre côté, une partie importante de la société souhaite une économie moderne, ouverte sur le monde, dérégulée, avec un équilibre budgétaire et sans inflation, mais ce groupe ne suffit pas non plus, à lui seul, pour remporter une élection.

C'est pourquoi j'ai toujours soutenu que transformer l'Argentine était très difficile. Un gouvernement réformiste hérite d'une économie aux déséquilibres énormes et dispose à peine de quatre ans pour la changer. Et quatre ans ne suffisent probablement pas. Il faut de la continuité, idéalement huit ans, pour que la majorité de la population commence à percevoir les bénéfices.

Je pense que le gouvernement de Milei a des chances de parvenir à cette continuité. Au-delà des difficultés récentes, l'économie a connu une bonne performance. L'inflation a fortement baissé et, même avec le ralentissement actuel, la croissance cumulée au cours de son mandat serait d'environ 7 %, soit approximativement en ligne avec celle de l'OCDE. De plus, il s'agirait de trois années consécutives de croissance, une situation que nous n'avions pas vue depuis 2011.

Et pour l'avenir, il y a d'énormes opportunités. Les exportations peuvent continuer à croître fortement, portées par l'énergie, la... minerais, l'agriculture, le tourisme et l'économie de la connaissance, entre autres secteurs. L'investissement pourrait également s'accélérer si la confiance se consolide quant au maintien des règles économiques dans le temps. Aujourd'hui, c'est l'un des principaux doutes de ceux qui envisagent d'investir en Argentine. Et à mesure que l'investissement et l'activité économique augmenteront, cette croissance devrait se propager au reste de l'économie, notamment à travers les services et la création d'emplois.

C’est pourquoi je pense qu’il faut regarder la forêt et pas seulement l’arbre. Nous traversons la partie la plus difficile d’une transformation profonde, nous subissons des chocs importants et il reste encore des problèmes à résoudre. Il est naturel qu’il y ait des discussions sur certains aspects de la politique économique. Mais l’essentiel est de ne pas perdre de vue qu’une transformation d’une telle envergure a besoin de temps et de continuité. Et pour cela, il est important que le gouvernement construise une alliance politique large et solide qui permette de maintenir le cap au-delà de la prochaine élection.

— Quelle est la réforme structurelle que vous considérez comme la plus urgente pour consolider la reprise ?

— D’ici aux élections, je ne pense pas que nous puissions attendre de grandes réformes. Mais si le gouvernement parvient à être réélu, il pourrait se retrouver beaucoup mieux positionné au Congrès, même avec une majorité propre à la Chambre des députés ou proche de l’atteindre, et avec plus de force au Sénat. Cela permettrait d’avancer sur des réformes importantes, comme la réforme des retraites, la réforme judiciaire, et dans la mesure où il y aura de la marge budgétaire, une réforme fiscale globale.

Mais il y a quelque chose qui me semble fondamental en regardant vers l’avenir, et c’est de développer un véritable marché du crédit et des capitaux, qui aujourd’hui en Argentine est pratiquement inexistant. Nous entrons dans un monde où l’intelligence artificielle va générer d’énormes opportunités pour créer des entreprises, développer de nouvelles activités et exporter. Mais pour profiter de ces opportunités, il faut du financement.

Si l’Argentine parvient à se stabiliser et, surtout, à donner une certaine sécurité quant au maintien des règles du jeu dans le temps, avec une économie ouverte, des marchés dérégulés et le respect des droits de propriété, je crois que nous verrons une augmentation importante de l’épargne interne, qui est aujourd’hui très faible, ainsi que l’arrivée d’épargne extérieure.

Cela permettrait une forte expansion du crédit, qui non seulement stimulerait l’investissement immobilier, mais aussi la création d’entreprises et de nouvelles initiatives, beaucoup d’entre elles liées à l’intelligence artificielle. C’est pourquoi je pense que, au-delà des réformes qui manquent encore, l’essentiel est de consolider la stabilité et la confiance dans les règles du jeu. Sans cela, il est très difficile que l’épargne augmente et se transforme en investissement.

— Vous venez de terminer un livre sur l’intelligence artificielle. De quoi parle-t-il et comment pensez-vous que cette technologie va transformer l’éducation et l’économie dans les prochaines années ?

— Oui, nous venons d’écrire un livre, avec Raúl A. Sosa — chercheur prédoctoral au Département d’économie de l’Université de San Andrés —, destiné principalement aux étudiants universitaires, qui sera publié en janvier prochain par Oxford University Press. Aujourd’hui, de nombreux étudiants utilisent l’intelligence artificielle pour réaliser leurs travaux pratiques et, au lieu de l’utiliser comme un outil d’apprentissage, ils lui délèguent directement le travail. C’est une mauvaise manière de l’utiliser, car avec le temps, ils risquent de perdre leur capacité de raisonnement et de penser et d’agir par eux-mêmes.

Notre proposition consiste à expliquer comment utiliser l’intelligence artificielle pour augmenter notre productivité sans lui déléguer notre pensée. C’est fondamental, car savoir penser et être productif sont deux compétences que le marché du travail exige. C’est pourquoi nous pensons qu’il ne faut pas les séparer et que les deux devraient faire partie des objectifs de tout cours universitaire.

Le livre présente une série de principes généraux et regorge d’exemples concrets sur la bonne et la mauvaise utilisation de l’intelligence artificielle. Nous montrons comment elle peut nous aider à trouver de nouvelles idées de recherche, à effectuer des revues de littérature, à mieux écrire, à résoudre des problèmes mathématiques et statistiques, à programmer ou à développer des modèles économiques et financiers, entre autres applications. L’idée est d’apprendre à travailler avec l’intelligence artificielle, et non de la laisser penser à notre place.

En ce qui concerne l’économie, l’intelligence artificielle progresse très rapidement dans sa capacité à effectuer différentes tâches. Le grand défi auquel les entreprises sont confrontées aujourd’hui est de réorganiser leurs processus de travail pour intégrer ces outils et augmenter la productivité de leurs travailleurs. Mais cela ne signifie pas nécessairement que les travailleurs seront remplacés.

Néanmoins, je pense qu’en Argentine, nous avons deux défis plus immédiats :

1. La plupart de nos entreprises sont encore très loin d’avoir commencé à réfléchir sérieusement à la manière d’intégrer l’intelligence artificielle dans leurs processus de travail pour être plus productives.
2. Nos institutions éducatives n’ont pas non plus suffisamment avancé dans l’intégration de l’intelligence artificielle dans leurs programmes d’études et, surtout, dans l’enseignement aux étudiants de l’utiliser correctement, sans lui déléguer leur capacité de penser et de raisonner. Dans les deux cas, il existe d’énormes opportunités que nous ne devrions pas laisser passer.

— Quels sont, selon vous, les principaux défis et opportunités de l’économie argentine actuelle ?

— Je pense que le gouvernement a fait un très bon travail pour stabiliser l’économie et faire avancer des réformes de fond. Bien sûr, il reste beaucoup à faire, mais il y a aussi des résultats importants qu’il est utile de reconnaître. La pauvreté a significativement diminué par rapport aux niveaux hérités.

Je tiens également à souligner ce qui a été accompli en matière de politique sociale, avec le renforcement de l'Allocation universelle par enfant, les nouvelles initiatives de formation et de reconversion professionnelle, ainsi que l'élimination de l'intermédiation des organisations de piqueteros dans l'aide sociale.

Maintenant, il y a un point que je considère comme fondamental. Quand une économie doit réaffecter autant de ressources que l'argentine, les coûts de cette transformation se font sentir rapidement, mais les bénéfices mettent plus de temps à arriver. Les entreprises doivent investir, les travailleurs doivent s'adapter et de nouvelles activités doivent se développer. Tout cela prend du temps. Ce serait un véritable regret d'interrompre à nouveau ce processus avant qu'il ne puisse porter ses fruits.

De plus, je pense que les perspectives internationales à long terme sont très favorables pour l'Argentine. Nous sommes loin des grands conflits armés, ce qui constitue un avantage important. Et au-delà de l'incertitude générée aujourd'hui par l'intelligence artificielle, il est raisonnable d'attendre qu'elle continue de transformer la production mondiale et que ce monde demande de plus en plus d'énergie, de minerais et d'aliments. Ce sont précisément des secteurs dans lesquels nous avons un énorme potentiel.

Bien sûr, des crises ou des événements inattendus peuvent toujours survenir, mais nous avons des raisons d'être optimistes. Le grand risque est interne. Si nous revenons aux politiques populistes du kirchnérisme, avec un État de plus en plus grand et moins d'incitations à investir, nous risquons de gaspiller à nouveau une opportunité extraordinaire de développement. Nous avons déjà vu ce film. Ce dont nous avons besoin, c'est de donner de la continuité à ce processus pour transformer la stabilisation économique en de nombreuses années de croissance soutenue.